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海通姜超:美联储加息临近 人民币贬值压力增大

本文来源于海通宏观 2017-03-08 08:11:23 我要评论(0
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美国加息临近,小心方为上策!(海通宏观姜超、梁中华)

摘要:

美联储3月真要加息?2月底以来,美联储2017年FOMC多位票委不断释放3月可能加息的信号,美联储主席耶伦在芝加哥高管俱乐部就经济前景发表讲话,也指出如果经济数据继续符合联储预期,3月份加息很可能是合适的。所以如果3月10日公布的美国非农就业数据不是远低于预期的话,美联储3月再度加息几成定局。耶伦在演讲中还指出,如果没有新的情况发生使得经济前景明显恶化,美联储削减宽松的进程或快于2015年和2016年。从期货市场来看,预期今年加息三次已经成为大概率事件。但在当前美国经济整体依然疲弱、通胀仍低于2%目标的背景下,我们认为美国今年加息四次的可能性非常低。

为何选在3月加息?从就业来看,美国失业率已经连续9个月在5%以下徘徊,就业已经达到充分状态;1月新增非农就业22.7万,近三个月平均18.3万,仍在18万以上,所以美国就业近几月变数并不大。从通胀来看,总体通胀水平短期反弹,但主因是近期油价反弹叠加低基数,未来或难以持续。美联储尤为关注的核心PCE物价同比依然稳定在1.7%的水平,并没有出现明显回升的迹象。所以从就业和通胀来看,当前加息的急迫性并不强,我们认为美联储决定在3月加息的原因或主要有两点。第一,前两年美联储多次“失信”于市场,如果在当前平稳的内外环境下不加息,未来若经济或市场再生变数,美联储有再次“失信”的风险,所以3月是一个不错的加息时点。第二,担忧特朗普政策或推升通胀,防止未来需过快加息的局面出现,因为特朗普的基建投资计划、贸易保护主义、减税等政策,均可能会对通胀或通胀预期产生较大的推动作用。

警惕新兴市场风险!美元在全球货币体系中处于霸权地位,而美国的货币政策不仅牵动着全球流动性的变化,还对各国货币政策、汇率稳定具有重要影响。所以美联储加息往往会给新兴市场带来股债汇“三杀”的局面,值得高度警惕!15年美联储首次加息前后的20个交易日内,阿根廷、俄罗斯、巴西股指下跌都在5%以上,中国香港、中国台湾、韩国、菲律宾、中国大陆股市也普遍下挫。16年美联储再度加息前后20个交易日内,中国上证综指下跌达4.4%以上,其他新兴股市也出现类似状况。前两年美联储加息前后,新兴经济体的债市和汇市也出现了大幅的调整。

中国:贬值压力增大,倒逼货币收紧。人民币贬值压力增大。美联储3月加息预期增强,人民币贬值压力将增大,离岸、在岸人民币对美元汇率当前再度贬值至6.9附近。但美国新任总统特朗普对中国汇率问题尤为关注,并多次声称要将中国纳入“汇率操纵国”,所以人民币继续贬值将面临更大的外部压力。再加上人民币贬值压力在过去两年中得到了一定程度释放,所以我们预计,即使人民币对美元走弱,贬值幅度也将有限。国内货币政策短期内易紧难松。当前国内经济短期依然稳定,2月制造业PMI回升至51.6,前两月PMI均值较16年12月回升,前两月发电耗煤增速较去年12月明显回升,粗钢产量、铁路货运量、挖掘机和重卡销量均表现亮眼。春节前后央行提高货币利率,预示着防风险、抑泡沫被放在了重要位置。近期银监会主席郭树清称要控制俗称“影子银行”的银行表外业务增长,本月又将迎来年内首次MPA考核,流动性仍面临收缩压力。再加上人民币对美元贬值压力再起,倒逼国内货币流动性更加难以放松,在货币收紧的背景下中国泡沫化的房地产市场存在巨大风险。

正文:

1.美联储3月真要加息?

3月加息几成定局。2月底以来,美联储2017年FOMC多位票委不断释放3月可能加息的信号,部分票委甚至从之前的偏鸽派、中立转向了偏鹰派。3月3日,美联储主席耶伦在芝加哥高管俱乐部就经济前景发表讲话,指出如果经济数据继续符合联储预期,3月份加息很可能是合适的。根据我们对美联储票委近期观点的整理统计,10位票委中有7位或将支持三月份加息的决定。

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从联邦基金期货市场显示的加息概率来看,受美联储预期管理的影响,市场预计3月再度加息的概率已经达到了80%,相比之前大幅提升。所以如果3月10日公布的美国非农就业数据不是远低于预期的话,美联储3月再度加息几成定局。

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未来加息节奏或快于前两年。耶伦在演讲中还指出,当前美国经济距离联储目标如此接近,如果没有新的情况发生使得经济前景明显恶化,美联储削减宽松的进程或快于2015年和2016年。在这两年,美联储各加息了一次,而去年底美联储预计2017年将加息三次,耶伦此次讲话意味着联储今年存在加息四次的可能性。从期货市场来看,预期今年加息三次已经成为大概率事件。但在当前美国经济整体依然疲弱、通胀仍低于2%目标的背景下,我们认为美国今年加息四次的可能性非常低。而且从前两年的经验来看,最终能够加息几次,美联储的预期并不准确,主要还是要看美国的经济数据。

2.为何选在3月加息?

本来市场预期美国今年首次加息时点在6月,而近期联储主要官员频频发声,管理市场预期,3月加息似乎已“箭在弦上”,为何又突然选择在3月加息呢?

从就业来看,近期并没有太大变化。美国失业率已经连续9个月在5%以下徘徊,就业已经达到充分状态;1月新增非农就业22.7万,近三个月平均18.3万,仍在18万以上。劳动力参与率虽然仍在62.9%的低位,但主要是由于结构性和老龄化等长期问题导致的。所以总体来看,美国就业近几月变化并不大。

就通胀而言,总体通胀水平短期反弹,但未来或难以持续。美国有两套指标来衡量通胀水平,一套是CPI数据,近期油价反弹叠加低基数,共同推升了美国CPI同比水平。受益于减产协议,国际原油价格从去年11月再度开始攀升,从45美元/桶上升至1月份的54美元/桶。再加上去年1月份是近两年油价的最低点,基数偏低,所以美国能源类CPI同比直接从去年底的5.3%跳升至1月的11.1%,而非能源类CPI同比已经连续一年多维持在1.9%上下的水平。根据我们的测算,美国1月2.5%的CPI同比中,0.8个百分点是能源价格贡献的,而总体CPI相比去年12月提升的0.4个百分点,全部来自能源类价格回升。未来随着油价翘尾因素的消除,美国总体CPI同比可能会逐步回落。

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美联储加息决策则主要看另一套通胀指标,即PCE物价指数,尤其是核心PCE物价指数。尽管CPI和PCE两套数据走势基本一致,但二者的统计口径、计算方法均不同,所以往往CPI同比要比PCE高一些。而且近两年核心CPI和核心PCE同比之间的缺口维持在0.5个百分点左右,所以1月核心PCE物价同比依然稳定在1.7%的水平,并没有出现明显回升的迹象。

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所以从就业和通胀来看,当前加息的急迫性并不强。而美联储决定在3月加息的原因或主要有两点。第一,当前内外环境平稳,加息对经济和市场的冲击较小,是个不错的时点。从内部指标来看,尽管核心PCE物价同比仍保持稳定,但总体通胀短期大幅回升,就业市场保持平稳,金融市场风险有限;从外部来看,欧洲市场短期风险有限,中国经济依然稳定,美国面临的潜在外部风险冲击相对平衡。前两年美联储多次“失信”于市场,如果在当前平稳的环境下不加息,未来若经济或市场再生变数,美联储有再次“失信”的风险,所以3月是一个不错的加息时点。

第二,担忧特朗普政策或推升通胀,防止未来需过快加息的局面出现。特朗普的基建投资计划、贸易保护主义、减税等政策,均可能会对通胀或通胀预期产生较大的推动作用。而包括主席耶伦在内的美联储官员都多次强调,如果等待太久,可能会导致未来需要过快过急的加息,从而给金融市场和实体经济都造成较大损害,甚至带来新的衰退。

3.警惕新兴市场风险!

美元在全球货币体系中处于霸权地位,而美国的货币政策不仅牵动着全球流动性的变化,还对各国货币政策、汇率稳定具有重要影响。所以美联储加息往往会给新兴市场带来股债汇“三杀”的局面,值得高度警惕!

美国加息会导致新兴经济体股市的调整。一方面美国加息后,其利率水平相比新兴经济体提高,再加上新兴货币的贬值压力,资金会从新兴经济体流出;另一方面,主要新兴货币一般都盯住美元,迫于汇率和资金流出压力,新兴经济体货币政策往往会被动收紧,对股市估值造成压制。15年美联储首次加息前后的20个交易日内,阿根廷、俄罗斯、巴西股指下跌都在5%以上,中国香港、中国台湾、韩国、菲律宾、中国大陆股市也普遍下挫。16年美联储再度加息前后20个交易日内,中国上证综指下跌达4.4%以上,其他新兴经济体股市也出现类似状况。

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新兴债市也同样面临美联储加息的冲击。在15年首次加息前,由于美联储预期管理持续时间较长,所以新兴债市提前就开始调整,加息前的100个交易日内,新加坡10年期国债收益率上行了250BP,巴西上行223BP,印尼、越南都上行30BP以上。在16年美联储再度加息前的30个交易日内,印尼、新加坡、中国、马来西亚10年期国债收益率都上行了60BP以上,巴西、俄罗斯、越南债市也大幅调整。但在两次加息后,新兴债市均出现了小幅反弹。

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新兴货币对美元汇率也将面临贬值压力。在美国加息周期中,市场预期变化、资金流出压力均会导致新兴货币对美元贬值。在15年美国加息前的30个交易日内,南非、韩国、巴西、中国、中国台湾、墨西哥、泰国货币对美元贬值幅度都在1.5%以上。16年美联储在年底加息前的30个交易日内,墨西哥、马来西亚、巴西、新加坡、韩国、南非、中国货币对美元贬值幅度都在2.6%以上。

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4.中国:贬值压力增大,倒逼货币收紧

人民币对美元贬值压力增大。自今年年初以来,一方面美元指数走弱、资本流出压力有所缓解,另一方面央行对汇率继续有效管理,所以人民币对美元汇率整体趋于稳定。近期美联储3月加息预期增强,人民币贬值压力将增大,离岸、在岸人民币对美元汇率当前再度贬值至6.9附近。但美国新任总统特朗普对中国汇率问题尤为关注,并多次声称要将中国纳入“汇率操纵国”,所以人民币继续贬值将面临更大的外部压力。再加上人民币贬值压力在过去两年中得到了一定程度释放,所以我们预计,即使人民币对美元走弱,贬值幅度也将有限。

国内货币政策短期内易紧难松。当前国内经济短期依然稳定,2月制造业PMI回升至51.6,前两月PMI均值较16年12月回升,前两月发电耗煤增速较去年12月明显回升,粗钢产量、铁路货运量、挖掘机和重卡销量均表现亮眼。春节前后央行提高货币利率,预示着防风险、抑泡沫被放在了重要位置。近期银监会主席郭树清称要控制俗称“影子银行”的银行表外业务增长,本月又将迎来年内首次MPA考核,流动性仍面临收缩压力。再加上人民币对美元贬值压力再起,倒逼国内货币流动性更加难以放松,在货币收紧的背景中国泡沫化的房地产市场存在巨大风险。

【作者:苏宁金融研究院 (编辑:wenjing)
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