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盛松成:中国不存在缩表的问题 不主张加息

本文来源于华尔街见闻 2017-12-12 12:37:00 我要评论(0
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12月12日,在华尔街见闻2018年全球投资峰会上,央行调查统计司前司长盛松成发表了题为《美国减税与我国汇率、利率趋势》的演讲。演讲要点整理如下:

中国不存在央行缩表的问题。目前中国金融市场利率已经相当高了,不主张对基准利率存贷款利率加息。

美国税改和美联储缩表等事件对中国的影响可控。资本外流压力总体可控的。人民币短期承压可控,长期来看还是升值的。

货币政策不松不紧,以不变应万变,建议货币政策延续下去。

M2增速可能会回到2位数。当金融去杠杆去到一定程度的时候,M2会回升的。

金融去杠杆明年对货币政策、货币供应量的影响会比今年小。金融去杠杆不可能永远进行下去,但未来去杠杆的幅度和速度都会有所放缓,其对经济和市场的影响也不会像今年这样大。

预计人民币兑美元汇率稳定在6.6左右。

以下为盛松成演讲全文:

大家好,从货币政策角度来讲,大家最关心的是每年我国货币政策走向,流动性,利率、汇率,货币供应量怎么样,现在又发生了大事,美国减税对我们有没有影响?当然有,我们如何应对,会有哪些影响,未来我们的货币政策如何,我主要是讲货币政策,因为减税、税收贾所长才是专家,主要他来讲。所以我的发言题目是美国减税与我国货币政策的趋向。

我想利用有限的时间讲4个问题,第一是美联储缩表,第二个我们国家的金融的一个现象,就是社融与M2增速不一致,我的观点是我们金融去杠杆的结果。第三个谈谈美国税收,我觉得有待进一步观察,不仅是对美国经济,还对世界的经济,对我们国家的利率、汇率、走势,影响还有待进一步观察。最后我想总结一下对我们明年中国、美国货币政策、财政政策,都是我个人的思考。

首先,我先从美联储资产负债表说起,美联储缩表究竟是什么呢?最近一年来讨论的纷纷扬扬的。我用3、5分钟的时间非常简要的给大家介绍一下,实际上这是一个非常专业的问题。如果要把它讲清楚的话,两个小时都讲不清楚。因为有两张表非常重要,一张就是中央银行的资产负债表,一张是国际收支平衡表,如果这两张表你搞清楚了,那么你金融大部分的分析都有框架了,但是时间有限,我只能说里面要害的东西,我用不同的颜色表示出来了。

首先是2007年12月19号的美联储的资产负债表,大家觉得很奇怪,为什么是12月19号?我们总是月底或者年底。因为美联储的资产负债表是周三发布的,所以那天应该是周三了。首先资产负债方一定是相等的,有借必有债。红的发行在外的联邦储备全,存款性机构存款,具体不说了,其实就是等于现金加上存款性机构存款,其实就是法律准备金和超额准备金。所以是存款性机构在中央银行的存款。这两项都是我的负债了。所以是中央银行负债方的,基础货币就是中央银行资产负债表里面负债方的一部分。存款性机构存款只占2%,非常少,为什么呢?因为美联储美国的法定储备金非常低,超额储备率只有0点0几,因为他的资本市场非常发达,他不需要这么多。需要的话可以去资本市场融资。这是2007年的时候,2008年就发生金融危机了,所以缩表就缩到正常年份了。

第二个,有负债一定要有资产,我们看看蓝色的,有负债就有基础货币,一定是和资产有关的,这就是资产负债表,里面一个蓝色主要是美国国债,占了86.4%,这是正常情况下。美联储有一个公开市场操作委员会(FOMC),通过美国国债的买卖调节联邦基准利率,所以公开市场操作委员会的权力特别大,是美联储最重要的机构之一。接下来我们看看,10年过去了,刚刚的数据,我这个数据是非常认真的,昨天晚上9点半才改完的,10点发给华尔街见闻的。只要出来数据,最新的,我都会更新,保密的我不能说。等一下会说到,有的极个别的还没有公布,但是我没有办法。我只能说到昨天晚上的数据。昨天下午5点左右,我们公布了最新的数据,我们的M1、M2都公布了,一公布我全都要更新了。大家看看。12月6日,一定也是周三了,美联储存款性机构存款占了52.4%,联邦储备券占51%。说明国际金融危机以后,美国量化宽松政策,大量的钱发出来了,美联储想通过这个提升经济,最后这个一定会流到商业银行。很可惜,商业银行他不干,不贷款,所以这个特别大,52.4%。

所以我经常说,货币政策有效果,又是有限制的。不像财政政策,你投下来以后,市场不接受也要接受,货币政策是要通过传导的,如果商业银行,个人不配合你,你是非常有限度的,并不是万能的。所以高达52.4%了。超额准备金全都在那个地方了,所以当时他想促进经济发展也是打了非常大的折扣的。第二大家看看资金来源,以前80%几是美国国债,现在倒过来了,国债只占55.4%了,而抵押资产证券占了39.8%,接近40%了,这就是当年美联储量化宽松政策,大量买入的资产,这些东西大量购买进来之后才能挽救美国的经济,这部分非常高。美国国债已经55%了,所以这两块他要同时缩。第二个,现在是多少呢?44371,4万多亿了,实际上最高的时候,6月份的时候达到过4.45万亿,几乎是4.5万亿,10年前只有8900亿。(所以美联储)必须缩表。

国际金融危机期间,由于量化宽松政策投放大量基础货币,美联储负资产表规模由2007年的金融危机前的不到9千亿美元地扩张到2014年接近4.5万亿,7年中扩张了5倍,14年到现在基本没有变。现在拿出来的12月6号的资产负债表和2014年很接近,大部分的时间资产表没有扩,没有缩。我们国家同期,大概扩了不到2倍,大概是1.9倍左右,所以我们不存在央行缩表的问题。所以有的人一听到美联储缩表,就会说到中国人民银行也要缩表,我们不会,我们不存在这个问题。第二个,经济的发展和货币密切相关,美国7年当中GDP增长是2%。7年当中,GDP增长是2%,我们国家增长是8.6%。所以美联储不得不缩表,目的是为了如果以后经济不好了,它还要扩表,而我们不存在这个问题。

接下来就是我们国家的企业了,我们的社会融资规模和M2增速不一致。因为我们国家金融调控的指标有两个,一个是社会融资规模,第二个是广义货币供应量。这是10年前我们的宏观金融调控指标只有一个,就是广义货币供应量M2,但是从7年前开始我们有两个了,一个是社会融资规模,一个是广义货币供应量M2,历史证明当时我们做广义货币供应量M2的是2010年10月底的时候,这时候是我们做的,当时社会还有一些争论,现在实践证明,不管是学界、官方还是市场,都很认可社会融资规模,甚至觉得社会融资规模对经济、流动性的反应超过对M2的反应。从历史来看,社会融资规模与M2是完全一致的,同比增速的走势是非常接近的,甚至于2016年1季度末社会融资规模的增速和广义货币供应量的增速都是13.4%,完全一样。我觉得两个治表不可能完全一样啊,但是就是这样,同比增速完全一样!我以为我们做错了,再做,从5点做到晚上9点,把数据重新核实一遍,完全一样!说明两者的相关度非常高。所以说他是一个硬币的两个面,共同反映了我们的整个资金的流动。

但是从最近一年广义货币供应量和社会融资规模差异逐渐拉开了,8月份和10月份,增速相差4.2个百分点,昨天5点的数据,我们M2的同比增速9.1%,社会融资规模12.5%,两者差额缩小到3.4%。我大概在3个月前就说过,这两个增速差一定会逐渐缩小,随着金融去杠杆,随着我们金融的发展,这两个增速会逐渐缩小。

先给大家简单介绍一下什么叫社会融资规模,什么叫货币供应量,货币供应量大家都比较熟悉了,在我们国家货币供应量作为指标已经有20年的历史了,95年通过人民银行发,接着我们以货币供应量作为我们的中间指标,每年政府工作报告都会说的,今年预期是多少。所以大家对M2都比较理解了,M2是什么?是金融性公司的负债,也包括中央银行,M0、M1、M2都是。有的人不了解什么叫货币,他们以为就是我们手上的1、2百块钱?不是的,真正的广义货币供应量的货币绝大部分是存款,并不是现金。我们的现金都只有7万亿左右,而我们的广义货币供应量已经达到接近170万亿了,所以广义货币供应量绝大多数都是存款组成的。存款就是商业和负债,是现实的流动性。同时还有社会融资规模,这恰恰是金融公司的资产。他有人民币贷款,外币贷款,表外融资还有委托贷款、信托贷款,银行承兑汇票,股票发行、债券发行,还有其他另外的一些项目。社会融资规模统计和反应的是金融体系的资产方,对应的是实体经济的负债方,是我金融体系、金融机构对实体机构的资金支持,M2统计的是金融机构的负债方,对应的是实体经济的资产方,M2是大家的资产,你把钱送到银行就是你的资产了,成为广义货币供应量M2了。但是他是金融体系的负债,和实体经济的资产正好是倒过来的。

两者统计的不同,会有一定的误差。就是在M2当中,M2既包括了企业和个人的存款,也包括了非存款类金融机构在存款类金融机构的存款。什么意思呢?金融机构分成两类,一类是存款类金融类公司,包括银行、农行之类的,你必须缴纳法律准备金。还有一类是非存款类公司,比如说证券、保险、基金、信托,结算户等都是,以前非存款类金融机构在存款类金融机构存款,是不算在M2当中的。但是2011年10月份开始,我们国家修订了,当时是我带头的,我们把非存款类金融机构在存款类金融机构的存款都算在M2了,因为全世界都这么搞,我们也必须符合国际潮流。当时这一块并不大,所以影响不大,后来几年这块特别大,比如说基金、证券、保险、理财等等,搞了理财,你可能去买基金,买信托,结果可能这块越搞越大。我们有一个金融去杠杆,实体经济去杠杆,个人去杠杆,企业去杠杆等等,金融去杠杆主要就是从这块,就是非存款类金融机构和存款类金融机构之间这块不能太多,太多就会影响实体经济了。举个例子,整个社会一定是资金盈余方,第二,银行又把钱贷出来,整个社会一定是资金盈余方和资金吸取方,一个是储蓄,一个是投资,但是两者没有办法匹配,13亿人,谁知道谁钱多,谁投资呢?必须通过金融中介,传统意义就是银行了,他只有一个通道,我们把钱存到银行,银行贷款出来。现在不对了,我去搞理财,理财搞信托,信托搞委托,委托搞基金,再流入房地产,这个链条就越拉越长,过程越来越多,最后形成了两个后果,第一我的金融越做越大,所占比例越来越大,一定会质押实体经济的需求。第二个,利率越来越高,你只要转移了,一定会把利率搞上去,最后的结果就是实体经济的利率也会抬高。大家看到了,这就是M2包括了非存款类金融机构在存款类金融机构存款,这块越做越大,我们去杠杆,就是去的这一块。

非常简单的看看,为什么我们的M2会下降呢?比如说工商银行把钱贷给信托,贷给基金这就是工商银行的债权,银行贷给信托,信托贷给基金等等,越贷越大。去年10月份我们对M2的拉动是7.3%。今年只有1.1%了。所以M2就大大下降了。由于我们金融去杠杆,这块去的非常厉害。所以第一表外融资赶回表内,第二,很多东西有规定,比如说一年期以内的同业存单就不能做了,所以我们M2就下降了。第二,政府债权,现在我们在去杠杆,金融企业对政府的债权也在逐渐下降,也是M2下降的最主要原因。最主要的是非存款金融机构和存款金融机构之间的关系我们在清理、整顿,所以使得M2大量下降。

大家可以看到,伴随着我们金融去杠杆,利率水平一定会走高。为什么呢?我再介绍一个知识,美联储加息,他加的是什么息?联邦基金利率,他搞的是利率走廊,1或者1.25,不到的话就会进行干预。这就是美国加息,但是中国非常复杂了,我是不主张加息的,中国的加息是非常复杂的,中国两大利率体系,存贷款基准利率,现在大家所说的加息就是指这个。比如说活期存款利率1.35,一年期的存款1.5,贷款基本上都在4.3—4.9之间,但是现在实现利率市场化了,你完全可以自由浮动了,企业也好,商业银行也好都可以自由浮动,问题在于我为什么不主张加这部分息呢?如果你加了就等于国家替你背书,等于国家认可你可以把资金、价格转移到实体经济了,实际上现在我们实体经济的利率已经在上升了,就是因为我们金融市场的利率上升,我们和美国不同,我们还有一个金融市场利率。去年已经在2.8左右了,一年期的同业存单发行就突破了5.1,这个在历史上是比较高的,同业存单最能反映商业银行资金紧缺问题,所以上升的幅度非常高。我们再看看和美国国债的差别,美国国债加了3次息,2017年3季度,10年期国债是2.7。已经比2016年加了1.2个百分点了。美国国债经历了3次加息,累积只有0.7。今年3月份,美联储加息,我们存贷款马上加息。今年6月份,美联储加息,我们纹丝不动,因为我们适应加息了,我们金融市场每天都在波动,这和美国联邦基金利率差不多的,已经是非常高了,所以我们10年期的国债利率和美国联邦基金利率在扩大,而不是在缩小。

接着,我们的去杠杆取得了非常大的成效,但是时间关系我不详细说了,我只说1、2个。一个是金融市场总资产是分子,分母是金融市场业务总资产减去同业负债。现在我们的同业负债减少了,分母肯定会上升,金融市场总资产减同业负债,分母肯定会上升,因为我们同业负债减少了,分母上升的情况下,金融市场总资产,整个峰值肯定是下降的。这就是我们金融去杠杆,还有表外理财,理财总投资减同业理财负债。现在我们的分母在扩大,所以整个分母一定是减少的。所以基金业降杠杆,通道业务下降明显,时间关系我就不详细说了。

美国税收我就不谈了,留给贾所长。

我谈最后一个结论,第一,对我们人民币汇率有压力,首先对我们的利率,我们的利率远远高于美国了,利差在扩大,哪怕美国加息,12月份加息0.25,明年再加,实际上我们金融市场利率已经相当高了,我不主张对实体经济、存贷款利率加息,我不主张。昨天中新社采访我,我也发表了这样的观点。关于汇率,我们短期内可能会面临资本外流压力,但是总体是可控的,因为一方面,美国海外利润可能回流,但是新兴国家市场的优势我们还存在。第二个比较重要的,中国对美国投资的这些行业,不动产、饭店之类的,我们是有政策影响的。同时我们国内经济结构改革,对外开放,产业升级,新型工业化正在稳步推进。所以还是长期向好的,预计人民币未来还是升值的。

我想讲讲对每年中美货币政策和财政政策的思考。美国明年应该是宽松的财政政策与紧缩的货币政策的组合。估计中国很可能延续今年积极的财政政策和稳健的货币政策,货币政策不松不紧,以不变应万变,就是延续下去,延续两个字非常重要,延续今年的货币政策,不松不紧,现在我们汇率平稳,利率高位振荡,已经比较高了,再高下去会影响到实体经济。目前金融去杠杆取得了明显的成效,预计未来社会融资规模和M2的差距减少,M2增速可能会回到2位数,如果M2是1位数的时候,今年我们5月份开始1位数的,最低的时候是上个月的8.9,现在11月份是9.1。

有人说是新常态,我觉得很奇怪,为什么碰到事情就说是新常态呢?具体问题要具体分析,为什么说是新常态?我不觉得一定是新常态。而是我们金融去杠杆的成果,我们去杠杆去到一定程度的时候,M2会回升的,金融去杠杆不可能一直去下去,未来还会继续去,但是幅度、速度不可能永远像最近一年这样去下去,这样金融就别干了,所以金融去杠杆的因素明年对我们货币政策,对我们货币供应量的影响会比今年小,因为这个因素,所以我相信明年的M2的增速会有所获胜,甚至于回到10%以上,两位数也是完全有可能的,不能说一位数的广义货币供应量就一定是新常态,现在说到新常态谁都不敢说话了,因为是政治概念,但是你凭什么说是新常态呢?其实未必是新常态。最后我们的市场流动性还会比较紧,市场利率会在高位小浮振荡,最近一段时间大家不要乞求利率下降,不会的,尤其是到了年底了,但是会到什么程度呢?也不会再高到什么程度了。最后一个,人民币兑美元可能在6.6左右。

就是这些内容,供大家参考,只是我个人的观点,谢谢大家!

(编辑:宋韶辉)
关键字: 盛松成 加息
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