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邓海清评MLF超量续作:货币政策拐点确认

本文来源于海清FICC频道 2018-03-16 11:27:00 我要评论(0
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MLF加量不加价,货币政策拐点确认,流动性不再是2018年头号风险

来源: 海清FICC频道

邓海清,“海清FICC频道”全球首席经济学家,人民大学客座教授;陈曦,“海清FICC”大资管频道研究员

2018年3月16日,中国央行进行3270亿元MLF操作,均为一年期,利率3.25%,与上次持平。今日有1895亿元MLF到期。

1、3月资金面超市场预期平稳情况下,且在“两会”即将结束的背景下,央行依然超量续作MLF,符合央行此前表态“提高跨季资金供应的比重”,货币政策边际变化、流动性拐点已现得到验证。

央行官网2018年2月9日发文《银行体系流动性保持合理稳定》,明确提出“一是继续开展MLF操作补充中长期流动性,适当加大增量;二是适时开展逆回购操作,合理搭配期限组合补充流动性,提高跨季资金供应的比重”,反映出央行对于流动性的态度出现了明显好转。

我们在2018年以来,反复强调“货币政策边际变化,流动性拐点已现”(2月15日报告,《央行释放两大关键信号:“流动性拐点”已现+“大资管新规”重视民意》),已经得到充分验证。从历史经验来看,3月属于资金跨季期间,流动性的周期性收紧是大概率事件,但此次3月以来,资金面一直表现良好,反映出央行对资金面的呵护程度已然提升。同时,今日央行再次超量续作MLF投放,这与央行此前表态的提高跨季资金供应的说法完全一致,货币政策流动性拐点、货币政策拐点再次验证。

2、此次央行开展MLF利率,维持利率水平不变,既在情理之中、又在预期之外。一方面,从最近几次央行公开市场加息方式来看,中国央行加息主要是跟随美联储加息的时间窗口,美联储加息并未“靴子落地”,央行此次续作MLF维持利率不变,可以说是情理之中;但另一方面,今日央行维持MLF利率不变之后,3月不再有提高MLF利率的操作窗口,这意味着3月美联储加息中国央行无法再MLF加息,这可以说是意料之外。

此外,需要注意的是,我们并不是否认未来央行MLF加息的可能性,考虑到2015年3月时3个月MLF利率为3.5%、2015年10月时6个月MLF利率为3.35%,但当前1年期MLF利率仅为3.25%,MLF利率上行空间存在,未来央行存在继续MLF加息的可能性。

3、关于货币政策,不再是强调“收紧周期”,而是转向“高质量”调控阶段、松紧适度,流动性拐点已经出现,此次续作MLF超量、维持利率再次得到验证。与此同时,我们认为,2018年存在“货币市场平稳+存款加息”的可能性。

海清FICC频道认为:(1)2018年3月5日,政府工作报告从“管住货币供给总闸门”改为“管好货币供给总闸门”,反映出2018年货币政策不再是强调“收紧周期”,而是转向“高质量”调控阶段、松紧适度,流动性拐点已经出现;(2)政府工作报告、央行对于流动性表述从“基本稳定”到“合理稳定”;(3)央行官网发文强调补充中长期流动性和提高跨季资金供应,以及货币政策明显强调流动性的稳定性与协调性,均反映出央行的货币政策已经出现了边际好转,货币市场“流动性拐点”到来。

但是,需要注意的是,2018年存款基准利率加息是可能的,因为存款利率和货币市场利率已经形成了堰塞湖,即存款利率远低于货币市场利率,2016年四季度以来货币市场利率持续上行,而存贷款利率却并未调整,存贷款利率特别是存款利率存在滞后调整的必要,因此2018年存在“货币市场平稳+存款加息”的可能性。

4、作为“中国债市第一多头”,2017年底以来,海清FICC频道作出重要研判:“2018年最好、最确定的机会是利率债”、“10年国债3.8%以上闭着眼睛买”,目前已经得到充分验证。我们认为,2018年债券牛市分为两个阶段:

第一阶段:十年国债收益率4%→3.7%,这一阶段核心是监管冲击消除、紧货币担忧消退,收益率回归合理区间,并不依赖于基本面的经济下行。这一阶段的具体逻辑是:货币政策边际变化,流动性拐点出现,监管对债市冲击高峰已过,银行“资产负债表再平衡”初见成效,债市从超调向均衡价值区间回归。

第二阶段:十年国债收益率3.7%→3.4%,这一阶段是收益率在合理区间内的进一步下行,需要基本面向下拐点确认的配合,以及不确定性冲击的结束,而目前尚未看到。这一阶段的核心驱动逻辑是:基本面拐点充分验证,通胀担忧完全消退,大资管新规落地,存款加息冲击结束,债市风险点彻底消除,债券市场在价值区间内进一步走牛。

关于3月债券市场,我们在3月2日报告《以史为鉴,新机构改革力度超预期确定,资本市场短期需要防风险》提出,3月债券市场不确定性因素较多,市场情绪难以预料,不确定性增加,股市、债市均存在短期冲击可能。主要不确定性包括:(1)机构改革方案落地,(2)财经领导换届,(3)大资管新规落地,(4)美联储加息、中国是否存款加息,(5)政治敏感期经济基本面向下拐点能否得到验证。

站在更长期的角度,我们认为3月不确定性因素并不决定债券市场价值中枢,只会导致债券的短期价格波动。从央行货币政策,以及债券收益率绝对水平来看,我们仍然认为3.8%以上的10年国债具有绝对的配置价值,维持“2018年最好、最确定性机会是利率债”的观点不变。

(编辑:文静)
关键字: 货币政策 邓海清 MLF
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