证券时报记者 魏书光

美债遭遇史诗级抛售之后，美国政府宣布对部分国家暂缓90天实施“对等关税”。

研究机构认为，这次美债危机直接导火索是基差交易遭遇崩盘，但背后是资本市场对美国关税政策投出“反对票”，开启了一场“股债汇三杀”的系统性风暴。

值得注意的是，随着上述关税暂缓政策的出台，美股市场4月9日报复性大幅反弹，然而，4月10日美股开盘时再现低迷行情，而10年期美债收益率继续上行，再度引发市场担忧。

遭遇历史性抛售

在美国推出所谓“对等关税”之后，时隔短短数日，当地时间4月9日下午，美国总统特朗普突然改主意了，宣布对大部分国家暂缓90天实施“对等关税”，在这90天里保留10%的基准关税。据美国媒体报道，美国财政部内部对美国国债被大量抛售的担忧，正是暂停“对等关税”的一个核心因素。特朗普也承认，债券市场非常复杂，看到人们有点不安，对此，政府“必须有灵活性”。

在关税暂缓政策出台之后，当日美国股市大幅反弹，但是债券和美元汇率仍然表现低迷。而引发此轮美债抛售的前兆是本周国债拍卖遇冷。4月7日，美国财政部58亿美元3年期国债拍卖惨淡，创2023年以来最低水平，加剧了市场的悲观情绪，市场对后续10年期和30年期国债拍卖的担忧迅速升温。此外，市场对美国政府“对等关税”政策的担忧进一步放大了美债抛售压力。

4月8日，美国国债出现暴跌，历史性抛售导致所有期限的债券收益率在交易期间上升了至少20个基点，其中30年期债券收益率在尾盘上涨近23个基点，创下2020年3月以来的最大单日涨幅。

4月9日，美债收益率持续攀升，30年期收益率一度上行25个基点，涨幅超5%，创下了2023年末以来最高水平。素有“全球资产定价之锚”之称的10年期美国国债继续遭遇抛售潮，盘中一度突破4.5%关口，创下自1981年以来的最大单日波动纪录。

当日盘中，美国总统特朗普在社交平台发帖表示，已授权对部分国家实施90天的关税暂停措施。这一消息对美股市场影响较大，带动标普指数上涨9.5%，创下自2008年以来的最大单日涨幅。同时，长债收益也从高点回落，10年期美债收益率收盘报4.34%，30年期美债收益率收盘报4.74%。

4月10日，美股开盘时，市场出现大幅下挫，美债收益率再度抬头。截至记者发稿时，10年期和30年期美债收益率均在前一日收盘价基础上，进一步上行（即债券价格下跌）。

市场“用脚投票”远未止步

从目前情况来看，美国政府宣布对部分国家暂缓90天实施“对等关税”，带来的不是信心，而是更大的不确定性，资本市场已经投出了“反对票”，未来美债、美股和美元的波动性将大幅上升。花旗表示，尽管“最剧烈的冲击”可能已经过去，但建议客户在极端的市场波动中保持谨慎，现在不是增加风险资产的时候。

根据美联储的会议纪要，美联储决策者害怕美国贸易政策的不确定性。该纪要全篇有21处提到“不确定性”一词，其中直接提及不确定性高或不确定性增加的就有超过10处。美联储官员强调了关税引发通胀会“更持久”的风险。若通胀更持久，经济增长和就业的前景恶化，他们可能要在就业和通胀之间作出“艰难的取舍”。

显然，关税风暴对资本市场的影响或许才刚刚开始，随着美国经济陷入滞胀的可能性大大上升，加上市场对关税政策不确定性的担忧升级，更多资金在加快去杠杆化，资金收缩和外流会否进一步冲击市场流动性，挤压美元信用体系，才是当前美债最大的挑战。

中金公司宏观分析师张峻栋认为，对冲基金通过基差交易可能积累了1万亿～1.5万亿美元规模的美债现货持仓。贸易摩擦带来的波动很有可能促使基差交易快速去化，进而导致大量美债被抛售。而美债居于美元流动性派生的核心，大量抛售美债容易导致短端融资的核心抵押品快速缩水，造成流动性紧缩。而今年5月～6月如果债务上限问题得到解决，美债发行量增加，可能进一步吸收流动性，美国“股债汇三杀”仍有加剧风险。如此，美国出现系统性金融风险的概率和美联储开启量化宽松（QE）的概率在提升。

华泰证券首席宏观经济学家易峘认为，美国关税政策导致全球金融市场波动加剧，海外金融机构可能被迫出售美国国债以阻止其账簿上的亏损并提高流动性。往前看，考虑到美国经济衰退风险也在快速攀升，信贷和融资需求可能萎缩，资本流动和经济基本面对美债利率的影响相反，必定产生较大“张力”。上述因素叠加关税相关不确定性，未来美债波动性将大幅上升。

全球加速去美元化

近日，桥水基金创始人达利欧发文称：“我们正目睹一场教科书级别的崩溃：货币体系崩溃、政治格局崩溃、世界秩序崩溃。这种级别的崩溃，普通人一生可能只会经历一次。”

市场人士认为，美国所谓“对等关税”出台，正在成为全球去美元化进程加速的催化剂，其直接效果可能是推动资本项下顺差的减少，即资本流出美国、抛售美元资产，转而选择更加可信、更加稳定的现金和实物。近年来飙涨的黄金储备和金价便是最好的证明。

中信建投宏观首席分析师周君芝称，美债风暴的背后在于关税冲击下的全球秩序重构才是市场真正的焦点。本轮关税博弈和近期历史上的数轮博弈不同，它意味着一轮全球新秩序和新规则的重塑。当下全球尚未迎来明确的新秩序，故而资本市场先定价一次不确定性。全球新秩序重建过程中的美元流动性循环是何走向，市场也充满困惑。尤其是部分持有国开始减持美债，近年减持速度不断加快。从这个角度出发，市场便也能够理解当下美债风暴隐含的担忧。